Thị trường đang về mức định giá hợp lý

Tác nhân nhóm ngân hàng
Sau khi tăng trưởng mạnh mẽ trong quý I-2018, vượt xa các thị trường trên thế giới, VN Index thiết lập mức đỉnh mới ở 1.204,33 điểm vào phiên ngày 9-4, tăng 220 điểm (22,4%) so với cuối năm 2017, và tăng 49% chỉ trong vòng 6 tháng.

Từ đó, thị trường liên tục giảm mạnh, VN Index rơi trở lại ngưỡng 1.050,26 điểm vào cuối tháng 4, mất 154 điểm (12,8%) từ mức đỉnh vừa mới thiết lập. Dưới áp lực bán rất mạnh, thị trường không thể tăng nổi 2 phiên liên tiếp và nhiều bẫy bull trap liên tục được tạo ra. Tổng giá trị vốn hóa tính trên 3 sàn đã giảm 20 tỷ USD về 173 tỷ USD.

Đợt giảm tháng 4 ghi nhận ảnh hưởng rõ nét của nhóm CP ngân hàng lên chỉ số chung. Từ ngày 10-4 đến 26-4, hầu hết CP ngân hàng cùng sụt giảm mạnh. Ngoại trừ TPB, EIB và NVB, các CP còn lại đều giảm sâu hơn VN Index, trong đó các mã trụ cột VCB, CTG, VPB, MBB đều giảm hơn 20%, kéo VN Index giảm 62,8 điểm trong tổng số 159,5 điểm giảm. Tổng giá trị vốn hóa của nhóm ngân hàng chiếm 24% toàn sàn, nhưng đóng góp tới 39% điểm số giảm của VN Index. Hơn thế nữa, nhóm ngân hàng cũng là nhóm ngành chính dẫn dắt tâm lý thị trường và gây nhiều ảnh hưởng lên các nhóm ngành khác.

Xét về hoạt động kinh doanh, năm 2018 vẫn được dự báo là một năm thành công với ngành ngân hàng. Lợi nhuận sau thuế quý I của 12 ngân hàng niêm yết tăng 51,6%, cao hơn so với mức tăng 36% năm 2017, trong đó có những ngân hàng đạt mức tăng gấp 2-3 lần như ACB, HDB, TPB và EIB. Các ngân hàng hàng đầu cũng đạt tăng trưởng ấn tượng như VCB tăng 58,7%. Nhờ có nhóm ngân hàng, tổng lợi nhuận sau thuế toàn thị trường tăng 22,9% trong quý I. 

Định giá thị trường không còn rẻ
Trong bối cảnh kết quả kinh doanh cũng như các chỉ số vĩ mô quý I tích cực, sự lao dốc của TTCK đã gây ra tâm lý hoang mang và mất phương hướng cho NĐT là điều không tránh khỏi. Tuy nhiên, nếu nhìn ở góc độ định giá, nguyên nhân của đợt sụt giảm sẽ trở nên sáng tỏ.

Đơn cử trước tháng 11-2017, TTCK Việt Nam giao dịch với nền định giá P/E khá thấp, trung bình ở mức 14,2x. Trong 5 năm qua, P/E của VN Index chỉ dao động trong vùng 10,8-17,4x và luôn thấp hơn so với các nước trong khu vực.

Mức định giá này là hợp lý trong bối cảnh quy mô TTCK Việt Nam còn nhỏ. Tuy nhiên, đợt tăng nhanh và mạnh từ cuối năm 2017 đã đẩy định giá lên rất cao. Với tăng trưởng lợi nhuận toàn thị trường là 23% trong năm 2017, VN Index đã tăng 48% trong năm 2017 và tăng thêm hơn 22% chỉ trong hơn 3 tháng đầu năm. Định giá P/E vì thế bị đẩy vượt lên cao so với nền giá lịch sử, đạt 21,5x, vượt qua cả thị trường Hoa Kỳ (20,2x) và các nước trong khu vực.

Với vị thế dẫn đầu ngành, các CP trụ cột được định giá ở mức cao hơn thị trường chung. P/E bình quân của nhóm Top 30 CP lớn nhất 3 sàn đạt tới 29,4x. Nhóm ngân hàng tuy có P/E không quá cao, nhưng định giá P/B cũng đã ở mức đắt so với các CP ngân hàng trên thế giới. P/B của VCB đỉnh điểm lên tới 5x, trong khi bình quân của nhóm CP ngân hàng có quy mô tương đương chỉ vào khoảng 1,5x.

Tương tự, P/B của nhiều mã ngân hàng khác như: BID, VPB, HDB, ACB cũng đều vượt ngưỡng 3x.

Trong tình hình đó, việc điều chỉnh về mức định giá thấp hơn là hoàn toàn lành mạnh và cần thiết cho sự tăng trưởng bền vững của TTCK. Tới cuối tháng 4, P/E của VN Index đã về 18,7x, ngang với mức cuối năm 2017. Định giá thị trường Việt Nam cũng được đưa về sát các nước trong khu vực như Thái Lan (18x), Malaysia (17,5x). Và với mức tăng trưởng lợi nhuận 22,8% của quý I, PEG (chỉ số so sánh giữa chỉ số P/E với tăng trưởng EPS kỳ vọng) của thị trường Việt Nam đang ở mức 0,82x, có thể coi là mức khá hợp lý so sánh với PEG của thị trường Hoa Kỳ là 1,15x với tăng trưởng lợi nhuận dự kiến cho năm 2018 là 17,7%.

Dẫu vậy, nếu quan sát kỹ hơn, mức tăng trưởng lợi nhuận 22,8% chưa phải phổ biến. Tăng trưởng của thị trường đang phụ thuộc rất nhiều vào nhóm ngành ngân hàng và chứng khoán với nhiều yếu tố hỗ trợ tích cực đặc thù của riêng năm 2018. Nếu loại trừ 2 nhóm ngành này, tăng trưởng chung chỉ đạt mức xấp xỉ 10%.

NĐTNN liên tiếp bán ròng
Xét riêng giá trị khớp lệnh, NĐTNN đã bán ròng 3.000 tỷ đồng trong tháng 4 và bán tiếp 1.800 tỷ đồng chỉ trong 3 ngày sau dịp nghỉ lễ 30-4, 1-5. Tính từ tháng 2, NĐTNN đã bán ròng 8.400 tỷ đồng, nhiều hơn giá trị mua ròng trong tháng 1 là 5.300 tỷ đồng. Khi cơn hưng phấn của thị trường dâng cao, sự đảo chiều của dòng vốn nước ngoài ít được NĐT trong nước chú ý. Tuy nhiên, khi NĐTNN bán ròng 3 tháng liên tiếp, NĐT trong nước cuối cùng đã nhận thấy tầm ảnh hưởng của dòng vốn này.

Dễ nhận thấy xu hướng bán ròng đã xuất hiện vào đầu tháng 2, thời điểm TTCK thế giới giảm mạnh, cục diện kinh tế và lãi suất trên thế giới thay đổi khi chính quyền của Donald Trump quyết liệt thực thi các chính sách bảo vệ các doanh nghiệp Hoa Kỳ.

Khả năng FED nâng lãi suất nhanh hơn so với dự kiến và rủi ro về cuộc chiến thương mại lan rộng rất có thể đã có ảnh hưởng đến quyết định của NĐTNN. Bên cạnh đó, việc có thêm nhiều CP vốn hóa lớn IPO và lên niêm yết cũng có thể dẫn đến việc cơ cấu lại danh mục của các quỹ nước ngoài.

Ngược với xu hướng bán ròng trên sàn của NĐTNN, dòng tiền ở các quỹ ETF đang cho những dấu hiệu tích cực hơn. Quỹ VFM VN30 không còn bị rút vốn, và thay vào đó dòng tiền được ghi nhận vào trở lại quỹ từ cuối tháng 4 và liên tục trong những phiên đầu tháng 5. Quỹ VanEck bị rút vốn nhưng không liên tục.

Tổng cộng trong tháng 4, các quỹ ETF đã thu hút được thêm 107 tỷ đồng, đảo ngược dòng vốn sau khi bị rút hơn 930 tỷ đồng trong tháng 3.