Thủ tướng Chính phủ đã phê duyệt đề án xây dựng và phát triển thị trường chứng khoán (TTCK) phái sinh tại Việt Nam, đồng thời ban hành Nghị định 42/2015/NĐ-CP ngày 5-5-2015 về chứng khoán phái sinh và TTCK phái sinh.
Bộ Tài chính đã ban hành Thông tư 11/2016/TT-BTC hướng dẫn Nghị định 42 và đang triển khai từ đầu năm 2017, với sản phẩm ban đầu là hợp đồng giao sau (futures) chỉ số và hợp đồng giao sau trái phiếu chính phủ (TPCP). Hiện nay, hợp đồng giao sau chỉ số VN30 và hợp đồng giao sau TPCP đã chính thức được giao dịch.
Tuy nhiên, để thị trường sản phẩm phái sinh thực sự phát triển và trở thành một bộ phận quan trọng của trung tâm tài chính, thu hút mạnh nguồn vốn đầu tư cả trong và ngoài nước, đồng thời trở thành một kênh đầu tư, đầu cơ và phòng ngừa rủi ro hiệu quả cho nhà đầu tư, cần nhiều giải pháp và quyết tâm lớn hơn từ các nhà hoạch định chính sách và cơ quan quản lý.
Vì sao nguy hiểm?
Vì sao nguy hiểm?
Sản phẩm phái sinh thường được thể hiện dưới dạng một hợp đồng hoặc giao kèo giữa hai bên đối tác, mà khoản thanh toán của bên này dành cho bên kia sẽ phụ thuộc vào sự biến động trong giá cả của một tài sản nào đó, có thể là một hàng hóa thông thường như giá nhà đất, giá dầu, hoặc vàng; cũng có thể là một công cụ tài chính như cổ phiếu, trái phiếu; hoặc có thể là tỷ giá hối đoái của một đồng tiền, một chỉ số chứng khoán; hoặc thậm chí là chỉ số thời tiết như nhiệt độ hoặc ẩm độ.
Cho đến nay quy mô thị trường phái sinh thế giới đã tăng trưởng một cách chóng mặt trong hơn 40 năm qua, tổng mức vốn hóa thị trường phái sinh toàn thế giới hiện nay ước đạt hơn 1.200 tỷ USD, gấp 10 lần tổng GDP của toàn thế giới.
Thế nhưng, lịch sử phát triển của thị trường phái sinh thế giới thường đi kèm với những vụ đổ vỡ trên thị trường tài chính. Câu chuyện phá sản của ngân hàng Baring (Anh Quốc) gắn liền với thua lỗ của những hợp đồng giao sau (futures contract), hoặc sự sụp đổ của quỹ đầu tư lừng lẫy LTCM cũng có liên quan đến các sản phẩm phái sinh. Gần đây nhất, sản phẩm phái sinh cũng bị kết tội là đã góp phần tạo ra cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008.
Vì những điều này mà sản phẩm phái sinh đã nhận nhiều chỉ trích. Tỷ phú Warren Buffett từng cho rằng: “Sản phẩm phái sinh là một thứ vũ khí có sức hủy diệt hàng loạt và có khả năng làm chết người”. Nhưng nói như vậy không có nghĩa là sản phẩm phái sinh không mang lại những lợi ích đáng kể cho thị trường tài chính nói riêng và nền kinh tế nói chung.
Những lợi ích của sản phẩm phái sinh
| Năm 2006, những nông dân trồng cà phê ở Đắk Lắk đã chịu những khoản thua lỗ lên đến hàng triệu USD trong vòng vài tuần khi kinh doanh hợp đồng giao sau cà phê trên sàn London. Đây là thí dụ điển hình cho động cơ sai lầm khi chuyển từ phòng ngừa rủi ro biến động giá cà phê bằng sản phẩm phái sinh sang “đánh cược” với biến động giá cà phê thế giới. |
Thay vì phải bỏ ra một số tiền đáng kể để mua cổ phiếu và chưa chắc giao dịch đã thành công đi liền với rủi ro thanh khoản hoặc các thủ tục phức tạp, thì nhà đầu tư này hoàn toàn có thể yêu cầu người bán sản phẩm phái sinh thiết kế một hợp đồng có giá trị đáo hạn hoặc dòng tiền giống hệt như cổ phiếu A.
Như vậy, ông ta sẽ hoàn toàn kiếm được lợi nhuận nếu như cổ phiếu A tăng giá, với một số vốn đầu tư nhỏ hơn rất nhiều so với việc phải sở hữu cổ phiếu rồi bán lại.
Lợi ích đầu tiên mà người ta thường đề cập đến sản phẩm phái sinh, là nó cho phép các nhà đầu tư tìm kiếm lợi nhuận dựa trên các trạng thái (positions), chứ không nhất thiết phải nắm giữ các tài sản vật chất.
Điều này sẽ giúp tiết kiệm rất nhiều các chi phí liên quan đến giao dịch, lưu trữ và chi phí cơ hội, hoặc có thể vượt qua các rào cản về vốn. Hơn nữa, lợi ích còn nằm ở tính hấp dẫn của kênh đầu tư này với tỷ lệ đòn bẩy cao, tính thanh khoản tốt và các tiện ích giao dịch hầu như rất hiện đại, làm cho việc giao dịch trở nên vô cùng dễ dàng và nhanh chóng.
Dựa trên các đặc tính này, sản phẩm phái sinh đã trở thành một công cụ để phòng ngừa rủi ro phổ biến nhất trên thị trường tài chính hiện nay.
Thí dụ, một nông dân trồng cà phê ở Buôn Ma Thuột sẽ yêu cầu người bán sản phẩm phái sinh thiết kế cho ông ta một hợp đồng phái sinh trên giá cà phê, mà kết quả cuối cùng là ông ta sẽ nhận được một khoản thanh toán nào đó nếu giá cà phê giảm và ngược lại.
Như vậy, đến cuối vụ nếu giá cà phê giảm, phần thanh toán nhận được từ hợp đồng phái sinh sẽ bù lỗ cho việc kinh doanh cà phê của ông ta, và ngược lại nếu giá cà phê tăng phần lợi nhuận vượt trội từ kinh doanh cà phê sẽ giúp trang trải cho các khoản lỗ từ hợp đồng phái sinh.
Trong điều kiện lý tưởng nhất là ông ta mua một lượng hợp đồng phái sinh vừa đủ với quy mô trồng trọt, như vậy rủi ro biến động giá cà phê đã hoàn toàn được phòng ngừa một cách hoàn hảo.
Vậy vì sao mà người ta luôn tỏ ra e ngại khi nhắc đến sản phẩm phái sinh, đặc biệt là các nhà điều hành chính sách khi nói đến việc triển khai sản phẩm phái sinh ra thị trường?
Rủi ro khi dùng phái sinh “đánh cược”
Việc kinh doanh sản phẩm phái sinh đã được chứng minh bằng thực tế, rằng nó dễ dẫn nhà đầu tư đến những động cơ sai lầm, chẳng hạn như đầu cơ thay vì phòng ngừa rủi ro.
Năm 2006, những nông dân trồng cà phê ở Đắk Lắk đã chịu những khoản thua lỗ lên đến hàng triệu USD trong vòng vài tuần khi kinh doanh hợp đồng giao sau cà phê trên sàn London. Đây là một thí dụ điển hình cho động cơ sai lầm khi chuyển từ phòng ngừa rủi ro biến động giá cà phê bằng sản phẩm phái sinh sang “đánh cược” với biến động giá cà phê thế giới.
Điều này đã xảy ra khi họ tham gia các hợp đồng giao sau cà phê với quy mô lớn hơn gấp nhiều lần sản lượng trồng trọt của mình. Khi đó những khoản thua lỗ, lợi nhuận của việc trồng cà phê vật chất và trạng thái hợp đồng giao sau không bù trừ được cho nhau, điều này đã biến một chiến lược từ phòng ngừa rủi ro sang đầu cơ vô cùng may rủi.
Hay như tính minh bạch và độ tin cậy của các báo cáo tài chính bị rủi ro khi sản phẩm phái sinh được các nhà đầu tư tổ chức và cá nhân giao dịch rộng rãi, trong khi việc hạch toán và kiểm toán các giao dịch phái sinh được che đậy những khoản lỗ của sản phẩm phái sinh bằng các “xảo thuật” tài chính, hoặc cung cấp các thông tin sai lệch để làm gia tăng tính hấp dẫn của các dự án bằng các giao dịch phái sinh.
Tất cả những điều này chỉ thực sự bị phơi bày nếu như có những vụ đổ vỡ hoặc bị phanh phui bằng những tiến trình kiểm toán gắt gao và toàn diện.
Hiện tượng các sàn giao dịch vàng ở TPHCM và Hà Nội mọc lên ồ ạt trong giai đoạn từ năm 2006-2009, và thực trạng giao dịch trên các sàn vàng này đã chứng minh cho một rủi ro tiềm ẩn nữa của phái sinh, đó là vấn đề nhận thức của các nhà đầu tư về các vấn đề liên quan đến sản phẩm phái sinh mà họ đang giao dịch.
Phần lớn các nhà đầu tư vàng trong giai đoạn này khi được hỏi về các điều khoản giao dịch được ghi rõ trong hợp đồng, các phương thức quản trị rủi ro hoặc quá trình xử lý tranh chấp, cơ chế bảo vệ nhà đầu tư, thì họ hoàn toàn không nắm rõ, hay nói đúng hơn là họ không bận tâm. Điều mà họ quan tâm duy nhất lúc bấy giờ là “đánh lên” hay “đánh xuống”.
Tất cả những điều này đã tạo ra một diện mạo xấu xí cho một sàn giao dịch phái sinh hàng hóa mới manh nha được hình thành. Và ngay sau đó, Thủ tướng đã yêu cầu Ngân hàng Nhà nước cho đóng cửa tất cả các sàn giao dịch vàng này trong năm 2009.
Và cuối cùng, điều mà người ta lo ngại nhất về sản phẩm phái sinh, đặc biệt là đối với các nhà hoạch định chính sách, đó là vấn đề rủi ro hệ thống.
Sự thua lỗ hoặc thất bại của các định chế tài chính lớn trong quá trình giao dịch các sản phẩm phái sinh có khả năng tạo ra hiệu ứng lây lan, hoặc tác động đến tâm lý thị trường, dẫn đến sự sụp đổ của cả hệ thống tài chính. Điều này đã từng xảy ra nhiều lần trong lịch sử phát triển của thị trường tài chính toàn cầu.
Điều tiết thị trường và chính sách phát triển
Điều tiết thị trường và chính sách phát triển
Trước hết, khi các sản phẩm phái sinh bắt đầu được đưa ra giao dịch thì điều tuyệt đối quan trọng phải được đảm bảo là tính thanh khoản của thị trường. Bất cứ lúc nào cũng phải có người mua và người bán, thị trường phải thật sự nhộn nhịp.
Kế đến là vấn đề tạo lập hành lang pháp lý và các cơ chế giám sát cần thiết, để đảm bảo các rủi ro và khuyết tật của thị trường sản phẩm phái sinh sẽ được quản trị và kiểm soát ở một mức độ hợp lý. Vấn đề về tính kỷ luật của thị trường nếu được thiết lập tốt, sẽ hạn chế tối đa việc hình thành các động cơ sai lầm khi nhà đầu tư giao dịch phái sinh.
Mặc dù rất khó để xác định và phân biệt rõ giữa đầu cơ và phòng ngừa rủi ro, nhưng nếu thực sự các nhà hoạch định chính sách có thể thiết lập được một cơ chế như vậy ngay từ lúc triển khai sản phẩm, điều này sẽ đảm bảo cho mọi giao dịch phái sinh nằm trong tầm kiểm soát.
Bên cạnh đó, một cơ chế giám sát tốt sẽ đảm bảo các định chế tài chính và các nhà tạo lập thị trường thiết kế và định giá các sản phẩm phái sinh theo đúng nguyên tắc trung lập, nghĩa là nó không thiên lệch về lợi ích của bất cứ một bên nào khi tham gia thị trường.
Điều này sẽ khiến cho việc đầu tư vào sản phẩm phái sinh trở nên hấp dẫn và hiệu quả hơn. Khung pháp lý về hợp đồng chuẩn của giao dịch phái sinh do Hiệp hội Phái sinh và hoán đổi quốc tế (gọi tắt là ISDA) thiết lập, sẽ là một chuẩn mực tham khảo cần thiết và vô cùng quý báu. Vấn đề này được đảm bảo sẽ tạo ra một diện mạo an toàn và minh bạch cho thị trường phái sinh, cũng như dễ dàng tạo được niềm tin của nhà đầu tư.
