2 kịch bản cho thị trường tiền tệ 2020

Nhiều thay đổi quan trọng

Trước khi bàn đến triển vọng thị trường tiền tệ (TTTT) 2020, cần phân tích những sự thay đổi quan trọng liên quan đang và sắp diễn ra.

Đầu tiên là Mỹ và Trung Quốc đến sát giờ G (ngày 15-12) đã đạt được Thỏa thuận thương mại giai đoạn 1 về nguyên tắc, trong đó có điều khoản liên quan đến cam kết không thao túng tiền tệ. Điều này cho phép chúng ta giả định triển vọng đồng NDT sẽ được giữ tương đối ổn định trong năm 2020. 

Trước đó, Cục Dự trữ liên bang Mỹ (Fed) họp kỳ cuối năm và đã quyết định giữ nguyên lãi suất chính sách hiện tại (1,5-1,75%/năm). Quan trọng hơn, biểu đồ Dots Plot kỳ họp này cho thấy Fed có thể sẽ không thay đổi lãi suất chính sách trong cả năm 2020. Ý kiến của các thành viên trong cuộc họp này đã không còn nhiều bất đồng như trong cuộc họp trước đó. Đã có tới 13/17 thành viên Ủy ban thị trường mở liên bang (FOMC) cho rằng lãi suất nên đi ngang trong 2020, chỉ 4 thành viên nói nên có 1 lần tăng lãi suất với mức tăng 0,25%.

Thứ hai, rủi ro cán cân thương mại Việt Nam, đằng sau đó là cấu trúc kinh tế, đang gia tăng khi mức xuất siêu hàng hóa của Việt Nam vào Mỹ tăng mạnh, trùng hợp với giai đoạn thương chiến Mỹ - Trung leo thang, khiến Mỹ đã có một số động thái phản ứng đối với Việt Nam. Từ kỳ báo cáo tháng 5-2019, Bộ Tài chính Mỹ đã chính thức đưa Việt Nam vào danh sách các quốc gia bị nghi ngờ thao túng tiền tệ, cần theo dõi giám sát, với định kỳ rà soát bán niên. Đồng thời, trước vấn nạn gian lận thương mại, gian lận xuất xứ hàng hóa tăng mạnh, ngày 6-12-2019 Việt Nam và Mỹ đã tiến hành ký kết Hiệp định giữa 2 chính phủ về hỗ trợ lẫn nhau trong lĩnh vực hải quan. 

Mỹ cũng đã chính thức yêu cầu Việt Nam hạ mạnh thuế nhập khẩu một số mặt hàng hóa Mỹ (có thời hạn lộ trình cụ thể). Điều này dù mới là dạo đầu, nhưng đã đẩy chúng ta vào tình thế lưỡng nan. Về lâu dài, Mỹ muốn Việt Nam phải có giải pháp tiến tới cân bằng cán cân thương mại với Mỹ, trong khi Việt Nam rất khó có thể yêu cầu Trung Quốc tương tự. Sức ép từ bên ngoài như vậy rất lớn, buộc chúng ta không có sự lựa chọn nào khác là phải cải cách trong nước thực chất, toàn diện và mạnh mẽ hơn, không loại trừ cả lĩnh vực quản lý, điều hành tiền tệ và hoạt động NH. 

Thứ ba, nhân tố dòng tiền Kho bạc Nhà nước (KBNN) đang có tác động rất đáng kể tới hoạt động cung tiền của NHNN. Vấn đề giải ngân đầu tư công bị ách tắc vài năm nay, cùng với việc những khoản tiền thoái vốn nhà nước tại doanh nghiệp chậm được tái đầu tư, đã khiến tồn dư ngân sách nhà nước tăng mạnh bất bình thường, hiện đạt tới quy mô tương đương 25 tỷ USD, gấp đôi so với thời điểm cuối 2017. Vấn đề nảy sinh là lượng tiền lớn này luôn biến động, lúc rút về NHNN, khi quay lại các NHTM. 

Kịch bản TTTT 2020

Với thực trạng thể chế và cấu trúc nền kinh tế hiện tại, việc NHNN xác định mục tiêu ưu tiên là giữ ổn định tỷ giá và chọn cách điều hành CSTT như đã và đang làm, được cho là hợp lý, minh chứng bởi các thành tựu, kết quả ngành NH đạt được. Theo đó, khuôn khổ điều hành CSTT cũng cần thay đổi theo lộ trình có cam kết, có thể  là giảm can thiệp thị trường ngoại tệ, cho phép tỷ giá linh hoạt hơn, hướng nhiều hơn tới việc điều hành lãi suất… 

Muốn làm được vậy, điều kiện tiền đề là dung môi để truyền dẫn CSTT phải được lành mạnh hóa. Dung môi đó là chính TTTT, với nhân tố cốt lõi là sức khỏe thể trạng và thái độ hành xử của các thành viên, chủ yếu là các NHTM. Xa hơn là câu chuyện muôn thuở - thể chế và cấu trúc nền kinh tế.  

Từ phân tích bối cảnh, chúng tôi xây dựng 2 kịch bản, tương ứng với các nhóm giả định khác nhau, để đưa ra dự báo về tỷ giá USD/VNĐ, lãi suất TTTT và lợi suất trái phiếu chính phủ (TPCP) năm 2020. 

Kịch bản 1 là kịch bản cơ sở (xác suất 65-70%) - lạc quan. Cụ thể, dòng vốn vào vẫn rất triển vọng, đặt trong bối cảnh lãi suất USD ổn định và tỷ giá USD/NDT tương đối ổn định, cộng với tâm lý thị trường khá vững, tỷ giá USD/VNĐ tiếp tục đi ngang với mức giá phụ thuộc giá sàn mua vào ngoại tệ của NHNN. Theo đó, hoạt động mua ròng ngoại tệ của NHNN từ hệ thống tiếp tục được duy trì. Đồng thời, hoạt động giải ngân tiền gửi KBNN từ NHNN xuống thị trường 1 bắt đầu nhộn nhịp. 

Cùng với đó là chủ trương giữ mặt bằng lãi suất thị trường 1 ở mức thấp hợp lý, lãi suất thị trường 2 được duy trì ở mặt bằng đủ thấp, dao động quanh mức 3+/-1% cho kỳ hạn 1 tuần. Với bối cảnh vốn khả dụng hệ thống dồi dào, mặt bằng lãi suất thị trường 2 được duy trì ở mức thấp, trong điều kiện cầu vẫn vượt cung, lãi suất TPCP sẽ cơ bản duy trì mặt bằng thấp như hiện tại, với biên độ điều chỉnh nhỏ. Cụ thể, lợi suất TPCP kỳ hạn 10 năm quanh mức 3,5-4%/năm.

Kịch bản 2 kém lạc quan hơn, với xác suất 25-30%. Rủi ro địa chính trị cùng với rủi ro cán cân thương mại gia tăng (dù được bù đắp bởi cán cân tài chính và chuyển tiền kiều hối), khiến dòng vốn vào ròng kém tích cực. Tỷ giá USD/VNĐ sẽ có những đợt biến động đáng kể với xu hướng đi lên để phản ánh rủi ro vào giá. Với triển vọng thị trường ngoại tệ kém ổn định, hoạt động mua ròng ngoại tệ của NHNN từ hệ thống không còn giữ được nhịp độ như trong năm 2019. 

Lãi suất thị trường 2 sẽ có nhiều đợt biến động hơn, với mặt bằng bình quân không còn thấp như năm trước, cơ bản dao động quanh mức lãi suất cho vay cầm cố OMO của NHNN. Mặt bằng lãi suất thị trường 2 dâng lên mức cao hơn nhưng tiếp tục trong điều kiện cầu vượt cung, nên lãi suất TPCP cũng sẽ được điều chỉnh theo xu hướng tăng lên. Cụ thể, lợi suất TPCP kỳ hạn 10 năm có thể quay về mức mặt bằng cao như trong nửa cuối 2018, khoảng 4,5- 5%/năm.