Đùng một cái, Covid-19 xảy ra và các chính phủ cùng với ngân hàng trung ương (NHTW) cấp cứu nền kinh tế bằng nhiều giải pháp chưa có tiền lệ. Nợ chính phủ, bảng cân đối tài sản của NHTW, cung tiền tăng nóng, tiết kiệm của dân chúng cũng tăng. Và điều gì đến phải đến.
Lạm phát đã âm ỉ
Vào ngày 27-8-2020, tại Hội nghị Jackson Hole được tổ chức trực tuyến, Cục Dự trữ liên bang Mỹ (Fed) đã thông báo một chính sách quan trọng: thay đổi từ lạm phát mục tiêu 2% sang lạm phát mục tiêu trung bình 2%.
Điểm đặc biệt ở đây là chữ “trung bình”, vì kể từ năm 1996 đến lúc có quyết định này, Fed mặc nhiên cố định mức lạm phát ở 2%, chỉ cần có dấu hiệu chuẩn bị vượt mốc này là Fed điều chỉnh ngay lập tức như đã làm vào năm 2018. Điều này có nghĩa là trong dài hạn, Fed có không gian rộng hơn để linh hoạt lạm phát, cho phép vượt mức 2%.
Và rồi Covid-19 bùng phát, một cú sốc lớn đối với kinh tế toàn cầu. Các chính phủ và NHTW, đặc biệt là các nền kinh tế lớn quan trọng như Mỹ, EU phải cấp cứu nền kinh tế bằng nhiều chính sách với liều lượng chưa từng có từ trước đến nay. Tiền có thể nói là được “bơm” ào ạt.
Trong khi một số ngành bị thiệt hại nặng nề thì một số ngành bị thiệt hại ít hoặc thậm chí có lợi, như những ngành liên quan đến y tế, vaccine, dịch vụ công nghệ hỗ trợ làm việc từ xa.
Tiền bơm nhiều thế sao chưa thấy lạm phát? Thực ra là chưa thấy trên bề nổi. Thứ nhất là dù lượng cung tiền lớn, nhưng do chính sách phong tỏa, giãn cách xã hội nên tốc độ lưu thông tiền tệ (velocity) bị giảm mạnh. Thứ hai là việc chưa điều chỉnh kịp thời rổ hàng hóa để tính lại chỉ số giá tiêu dùng nên không thể phản ánh xác thực tỷ lệ lạm phát.
Tốc độ lưu thông tiền tệ giảm vì tiền bị kẹt, không đi vào nhiều các lĩnh vực sản xuất kinh doanh, người dân không chi tiêu được nên tỷ lệ tiết kiệm tăng đột biến.
Theo một báo cáo mới nhất của IMF, tỷ lệ tiết kiệm của người dân ở các nước phát triển có thể đủ để duy trì tốc độ tăng trưởng từ phía tiêu dùng cá nhân trong vài năm. Và đây chính là một sức ép rất lớn để lạm phát tăng mạnh nếu tình hình Covid-19 được kiểm soát, các giãn cách xã hội được dỡ bỏ dự kiến từ mùa hè này.
Về rổ hàng hóa tính lạm phát, mới đây đã có nhiều ý kiến cho rằng trong thời gian vừa qua, sự biến động giá của nhiều loại hàng hóa dịch vụ đã không được phản ánh đúng trong chỉ số giá tiêu dùng.
Các NHTW như Fed, BoE, ECB, và mới đây nhất là BoF (Pháp) đã cân nhắc đến việc xem lại trọng số của các hàng hóa dịch vụ có trong rổ. Bởi vì, có những mặt hàng giá đã tăng mạnh, và tăng tỷ trọng trong chi tiêu của người dân, hộ gia đình.
Là một nền kinh tế có sức ảnh hưởng lớn nhất toàn cầu, các chính sách quan trọng của Mỹ đều tác động ít nhiều đến phần còn lại của thế giới. Với việc Fed vẫn đều đặn mua vào mỗi tháng 120 tỷ USD trái phiếu chính phủ, gói kích cầu hàng ngàn tỷ USD của Tổng thống Biden đã bắt đầu và sẽ triển khai, sẽ không khác gì thêm dầu vào lửa khiến cho lạm phát sẽ bùng lên.
Fed đã trấn an thị trường rằng sẽ không tăng lãi suất đến cuối năm 2023, vì biết rằng thị trường rất mẫn cảm với những thay đổi dù rất nhỏ của lãi suất, như phản ứng bán tháo vào cuối năm 2018, và trước đó là hiện tượng siết vòi nước (taper tantrum) vào năm 2013, nhưng thị trường rất hoài nghi vào chuyện này.
Bởi vì trong một phát biểu trước đây, ngay chính Chủ tịch Fed là Powell đã bỏ ngỏ sẽ cân nhắc tăng lãi suất khi lạm phát vượt 2% và tỷ lệ thất nghiệp đã ở mức tối ưu.
Nhiều quỹ đầu tư đã bày tỏ họ đã “ngồi vào ghế, thắt dây an toàn”, sẵn sàng cho việc Fed tăng lãi suất khi lạm phát tăng là điều dường như không thể tránh khỏi. Lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ 10 năm, một chỉ số quan trọng cho lãi suất thị trường bất động sản, đã tăng lên mức 1,7%, so với hồi tháng 4-2020 đã gấp hơn 300%.
Trong khi đó, lợi tức trái phiếu 2 năm cũng đã tăng trở lại trong vòng mấy tháng gần đây. Một khi lợi tức trái phiếu tăng rất khó để giữ được lãi suất không thay đổi.
Ảnh minh họa. Nếu lạm phát bùng lên thì sao?
Lẽ thường, ưu tiên quan trọng nhất của các NHTW là kiểm soát lạm phát. Và bởi vì suốt một thời gian dài, lãi suất được duy trì rất thấp nên mối lo lạm phát không là đáng kể ở nhiều kinh tế lớn.
Chưa kể tính độc lập của NHTW từ sau khủng hoảng tài chính toàn cầu và Covid-19 mới đây đang là một câu hỏi lớn.
Một điều thấy rất rõ và ngày càng phổ biến là hiện tượng chính sách tiền tệ chạy theo chính sách tài khóa. Nhiều chính phủ trở nên nghiện nợ và vung tay chi tiêu theo kiểu té nước theo mưa.
Và NHTW lại hỗ trợ tích cực cho việc này thông qua việc mạnh tay mua trái phiếu chính phủ. Chưa kể là việc mua mới lượng trái phiếu đáo hạn theo kiểu vòng lặp không có điểm dừng.
Trong một trường hợp đặc biệt khác, NHTW còn tiếp tay qua phương thức gọi là tiền tệ hóa nợ (debt monetization), theo đó NHTW “bơm” tiền cho chính phủ nhưng không hề có phát sinh lãi. Việc tăng cung tiền này giúp chính phủ có thêm nguồn tiền lớn nhưng không phải là khoản nợ. Nhưng mặt trái của nó cũng sẽ làm lạm phát tăng.
Với những bước đi của Fed, có thể nhận thấy việc chấp nhận lạm phát là điều chắc chắn. Vì khó có thể tiếp tục duy trì lãi suất tiệm cận zero khi kỳ vọng lãi suất trên thị trường đã rục rịch tăng.
Những tín hiệu về ưu tiên của chính phủ Mỹ về việc làm, vấn đề môi trường như thuế khí thải carbon sẽ tăng sẽ làm mặt bằng giá tăng là hiển nhiên. Mà không chỉ có Mỹ, NHTW của Anh cũng đã nhấn mạnh ưu tiên chính sách của mình thiên về các vấn đề môi trường.
Trong trường hợp áp lực tăng lãi suất, ưu tiên việc làm và muốn kiểm soát khi lạm phát tăng, Fed hay các NHTW lớn khác vẫn còn trong tay của mình các công cụ khác như dự trữ bắt buộc hay nghiệp vụ thị trường mở (Open Market Operations).
Chưa kể trong Covid-19, khủng hoảng được xác nhận là khủng hoảng về cầu, nếu quá trình phục hồi chậm và không đều cũng có thể có khả năng khủng hoảng cung xảy ra cục bộ thì lạm phát cũng bị thách thức thêm.
Nhưng lạm phát cũng có mặt tích cực của nó. Lạm phát sẽ khiến cho giá trị nợ thực của chính phủ được giảm xuống, là bất lợi đối với những tiết kiệm nhưng là thuận lợi cho những ai đi vay.
Trong bối cảnh các NHTW đang có xu hướng giảm đi sự độc lập của mình trong các quyết định quan trọng và trong tay vẫn còn đủ công cụ thì lạm phát trong tầm kiểm soát là một điều hầu như chắc chắn.
Bước đi khôn ngoan của Fed hay các NHTW lớn dự báo sẽ là mềm mại hóa (smooth) lãi suất, tránh những phản ứng tiêu cực của thị trường như đợt siết vòi (taper tantrum 2013) để lạm phát được tự do hơn.
Không những thế, khi việc làm được ưu tiên hơn và qua đó để có được sự ủng hộ của số đông dân chúng mà nôm na là dân túy, thì cũng có thể đánh đổi với lạm phát. Nhưng sẽ có một bộ phận dân chúng, nhất là tầng lớp thấp nhất của xã hội sẽ bị ảnh hưởng nhiều nhất, vì thực ra lạm phát cũng là một loại thuế.
